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https://www.notion.so/sebstory/The-Most-Important-Thing-701986ebd2244461b2f8f6bb3095461f
시장의 효율성
시카고학파의 이론이 소개되고 초기 몇 년 동안 효율적 시장 가설이 투자 분야에서 큰 영향을 끼쳤다.
효율적 시장가설이 주장하는 것음 다음과 같다.
- 시장에는 많은 참가자가 있으며, 이들은 관련 정보에 대체로 균등하게 접근한다. 이들은 현명하고, 객관적이며, 의욕이 넘치고, 노력을 아끼지 않는다. 이들이 사용하는 분석모델은 널리 알려져 있고, 이미 사용하고 있다.
- 시장 참가자들의 집단적인 노력 떄문에 각 자산의 시장 가격에 모든 정보가 즉시, 그리고 충분히 반영된다. 또한 시장 참가자들이 지나치게 저가인 자산은 즉시 매수하고, 반대로 너무 고가인 자산은 즉시 매도할것이기 때문에, 자산 가격은 절대적으로나 상대적으로나 공정하게 매겨진다.
- 그러므로 시장가격은 정확하게 내재가치를 반영하고 있으며, 어떤 참가자도 평가가 잘못된 경우를 지속적으로 발견하여 그로부터 이익을 보는 일은 있을 수 없다.
- 그러무로 자산은 다른 자산과 비교하여 '적정'한 위험 조정 수익을 낼 것으로 기대되는 가격에 팔린다. 위험한 자산일수록 매수자의 관심을 유발하기 위해 높은 수익을 제시해야 한다. 시장이 가격을 정해 그 가격이 통용되면 '공짜 점심'을 제공하지 않을것이다.
그들의 주장에 따르면 시장은 자동적으로 완벽한 효율성을 가지게 되어있으며, 그런 이유로 투자자가 알파(시장수익률을 상회하는 초과수익)을 추구하는 것은 불가능에 가깝다.
하지만 우리는 실제 시장에서 이루어지는 효율성에 있어서
정확성보다는 빠르고 신속하다는 의미로 받아 들여야 한다.
즉 시장을 이기려면 색다르거나 시장의 예측과 반대대는 견해를 가져야만 한다.
즉 2차적 사고를 할 수 있어야 한다.
2차적사고를 하려면; 정보나 분석 또는 두 가지 모두에서 우위가 있어야 한다.
2차석 사고에는 비효율성이 존재한다.
비효율성이란, '투자자는 시장을 이길 수 없다'라는 믿음에 대한 반기를 의미하는 말로 40년 널리 통용되었다.
비효율성이라는 말은 ; 시장이 투자자들에게는 기회가 될 수도 있는 실수를 종종 한다는 말과 같다
효율적 시장의 근간을 이루는 가정과, 시장의 비효율성이 발생할 수 밖에 없는 이유.
효율적 시장 이론
- 시장에는 열심히 노력하는 많은 투자자들이 있다.
- 그들은 현명하고, 근면하며, 객관적이며, 의욕이 강하고, 투자에 필요한 장비도 잘 갖추고 있다.
- 그들 모두 활용 가능한 정보를 입수할 수 있으며, 기회는 대체로 비슷하게 주어진다.
- 그들 모두 모든 자산을 대상으로 하는 매수, 매도, 공매도에 참여할 수 있다.
시장의 비효율성: 알파를 추구할 수 있는 이유
- 일시적 비효율성: 시장 가격이 종종 잘못 책정되는 경우가 있따. 정보 입수와 분석이 매우 불완전하기 때문에, 시장 가격이 때로 자산의 내재가치보다 훨씬 높거나 훨씬 낮은 경우가 생길 수 있다.
- 하나의 자산군에 대한 위험 조정 수익이 다른 자산군의 위험 조정 수익과 많이 다를 수 있다. 자산은 종종 공정하지 않은 가격으로 평가되기 때문에, 하나의 자산군이 다른 자산군에 비해 지나치게 높거나 지나치게 낮은 위험조정 수익을 낼 수 있다.
- 어떤 투자자들은 계속해서 다른 투자자들보다 나은 수익을 달성할 수 있다. 즉 상당히 잘못된 평가가 있을 수 있고, 기술, 통찰력, 정보접근등에 있어서 시장 참가자들간에 차이가 있기 때문에 ,잘못된 평가를 발견하고 그로부터 지속적인 이익을 취할 수 있는 가능성이 있다.
통찰을 가진 사람은 실수와 잘못된 가격으로 특정지어지는 시장을 이길 수 있다. 이렇든 비효율성은 초과 성과 발생의 원인이자 필요조건이기는 하지만, 반드시 좋은 성과를 보장하지는 않는다.
가치란 무엇인가?
가장 오래되고 가장 단순한 투자규칙이 있다.
싸게사서 비싸게 팔라 라는 이야기다.
싸서 사서 비싸게 팔기
- 시장의 효율성: 모멘텀 전략 효율성으로 시작, 투기적 관성을 이용하는 방법
- 시장의 비효율성: 가치투자 & 성장투자
당일치기 거래자가 되지 않기 위해서 기본적 분석 과정에 충실하지 않은 모멘텀 투자 방식을 제외하면
'가치투자'와 '성장투자'가 남는다.
가치투자의 목적은 증권 가격이 현재의 내재가치보다 쌀 때 사는 것이고,
성장투자의 목적은 미래에 가치가 빠르게 상승할 증권을 찾는 데 있다.
선택의 문제는 가치와 성장 사이에 있는 것이 아니라, 현재가치와 미래가치 사이에 있다.
가치투자를 고수하는 투자자는 미래에 대한 추측을 피하고, 성장투자는 미래에 대한 추측으로 투자하는 것이라고 말할 수 있겠지만
한 기업의 현재가치를 규명하려면 그 기업의 미래에 관한 견해가 필요하고,
결과적으로 예측 가능한 거시경제 환경, 과학기술의 발전 등을 고려해야 한다.
또한, 내재가치만큼 지불한 안전한 투자도 기업이 잘못된 운용이나 인수 감행한다면 실패할 수 도 있다.
따라서 가치와 성장 사이에 두드러지는 차이점은 없으며 두 가지 모두 미래를 대상으로 한다.
가치투자에 비해 성장투자는 크게 상승할 종목을 찾는 데 집중한다. 하지만 그 상승이 가까운 장래에 일어나지 않는다면 미래를 짐작하느라 불확실성을 감수해야 하는 이유는 무엇인가
내가 추구하는 것은 '가치'이며, 드라마틱한 수익률보다는 지속성을 중요시 해야한다.
가격과 가치 사이의 관계
너무 비싸게 매입하고도 나쁜 투자는 아닐 만큼 좋은 자산은 없으며,
충분히 싸게 매입하고도 좋은 투자가 아닐 만큼 나쁜 자산은 없다
가치 투자자에게 투자의 시작은 가격이여야 한다.
나프티50 추종 펀드의 몰락: 좋은 기업에 투자해도 잘못된 가격을 지불한다면 실패할 수 있다.
증권의 단기 가격에 영향을 끼치는 요인: 기술적 요인과 심리
기술적요인: 증권의 공급과 수요에 영향을 미치는 기타 요소(가치와 무관한)
- 어쩔 수 없이 매도하는 사람에게서 매수하고, 어쩔 수 없이 매수해야 하는 사람에게서 매도하는 것은 직업이 될 수 없다. 이런 경우는 흔치 않으며 위기나 거품이 발생하는 극단적인 상황에만 일어나기 때문이다.
- 어쩔 수 없이 매도하는 사람에게서 매수하는 것은 최고의 상황이지만, 반대로 어쩔 수 없이 매도하는 사람이 되는것은 최악의 상황이다. 그러므로 최악의시기에도 상황을 잘 정리하여 주식을 팔지 않고 보유할수 있어야 한다. 그러기 위해서는 장기 자본과 강한 의지력이 필요하다.
심리
가치를 평가하는 핵심이 숙련된 재무분석에 있다면, 가격과 가치의 관계를 이해하는 핵심은 투자자들의 심리를 간파하는데에 있다. 투자는 일종의 인기도 테스트로 가장 위험한 행동은 최절정의 인기에 있을 때 자산을 사는 것이다.
모든 거품은 작은 진실로부터 시작된다
튤립은 아름답고 귀하다. (17세기 네덜란드의 튤립투기)
인터넷이 세상을 바꿀 것이다. (닷컴버블)
가상화폐가 금융권력을 재분배 할것이다. (가상화폐 투기열풍)
부동산은 계속하며 상승하며, 우리에겐 살 집이 필요하다. (서브프라임 모기지)
거품이 생기면 '매력적인' 이 '어떤 대가를 치르더라도 매력적인' 으로 바뀐다.
2000년 1월 3일, 버블닷컴 당시 하워드 막스의 메모
- 주식의 긍정적인 면들이 진짜라고 해도, 가치보다 큰 금액을 지불하면 손실이 발생할 수 있다.
- 그런 긍정적인 면들, 그리고 다른 사람들이 누리고 있는 것으로 보이는 엄청난 수익 때문에 테크주를 사지 않겠다고 결심한 사람들도 결국엔 굴복하게 된다.
- 자산 관련 종목, 집단, 시장의 '고점'은 시장을 참가를 거부했던 마지막 한 사람이 주식을 사면서 찍게된다. 그시기는 대체로 주식의 내재가치 변화와 무관하다.
- '가격이 너무 비싸'는 '이제 떨어질거야'와 같지 않다. 비싼 가격이 오래갈 수도 있고, 그보다 더 비싸질 수도 있다.
- 결국, 그래도 내재가치가 문제가 된다.
투자수익을 낼 수 있는 몇가지 방법
자산의 내재가치 상승으로 얻는 혜택
문제는 가치상승을 정확히 예측하기 어려우며 상승잠재력에 대한 일반적인 견해는 선 반영된다.
당신의 견해가 시장이나 직장 상사의 견해와 다르지 않다면 당신은 이미 그런 잠재력에 대해 지불하고 있는것.
레버리지 이용
레버리지를 이용한다고 해서 수익 가능성이 증가되지는 않는다. 수익과 손실의 범위가 확대될뿐
시장에서 가격이 하락하고 유동성이 감소하는 경우, 자금 회수로 인한 파산의 위험
가진 자산을 비싸게 매각
가치 이상의 액수로 매각, 매입자의 입장에서는 불합리한 상황을 요구당하는 것과 같다.
가치에 비해 저가에 사는 것
내재가치보다 저가로 매입하는 것과 자산 가격이 가치를 지향하도록 하는 것
뜻밖의 행운을 필요로 하지 않는다. 다만 시장 참가자의 현실직시능력을 요한다.
리스크란?
RISK: 돈을 잃을 가능성
자본을 유치하기 위해 리스크가 큰 투자들은 더 큰 수익을 낼 수 있다는 전망, 약속, 기대감을 제공해야 한다.
투자 결과의 검토, 투자대상의 고려에 반드시 리스크를 이해하고, 인지하고, 제어해야한다
리스크와 수익의 상관관계는 직선그래프가 아닌 확률분포임을 이해해야 한다.
리스크는 정확하게 측정할 수 없다.
리스크는 주관적이고, 보이지 않으며 계량할 수 없다.
가치의 안정성과 신뢰성 + 가격과 가치의 관계를 토대로 판단해야한다.
투자세계에서는 정확한 예측없이 일어난 단 한차례의 큰 성공이나, 매우 이례적인 성공으로 수년간 살아갈 수도 있다.
그러나 단 한번의 성공으로 무엇이 입증된다는 말인가
시장이 호황일 때 최고의 성과는 가장 큰 리스크를 감수한 이들에게 돌아간다.
그렇다면 이들은 호황기에 시장에 참가하여 베타를 늘렸기 떄문에 현명한 것인가?
아니면, 단지 선천적으로 공격적인 유형이었는데 상황의 도움을 받은 것 뿐인가?
단기적으로는 숙련된 투자자와 운좋은 바보를 구분하기는 쉽지 않다.
중요한 것은 투자가 끝난 후라도 그 투자에 내재된 리스크를 측정하기는 불가능 하다는 것이다.
결국 우리가 아는 것은 가능성이나 경향일 뿐이다.
+숫자는 주의깊게 가감해야 하는 정보에 과도한 권위를 부여한다.
대부분의 사람들은 리스크 감수를 수익을 내기 위한 방법의 하나로 본다.
높은 리스크를 부담하면 일반적으로 큰 수익을 낸다.
하지만 리스크가 클수록 무조건 수익도 크다면, 그 투자가 위험하다고 할 수 있을까?
리스크를 감수한 효과가 없을 때, 리스크는 무용지물이 된다
리스크를 인식하자
시장이 지나치게 활황이라서 마땅히 있어야 할 잠재적 보상보다 손실을 시사한다면, 리스크는 증가된다
가격이 비쌀 때 피하지 않고 투자하는 것은 리스크의 주된 원인이 된다.
리스크가 없다는 믿음이 퍼지면, 리스크 프리미엄(리스크를 감수하는 사람이 더 높은 수익률을 요구할 권리)를 잃는다.
ex) 채권 수익률 스프레드가 적어짐..
- 어떤 자산에 리스크가 있다고 믿어서 매입을 꺼려하면, 결국 자산가격은 리스크가 전혀 없는 수준으로 떨어진다. 가격에 포함되어 있던 모든 낙관론이 배제되고 부정적인 의견이 확산되면 리스크가 가장 적은 투자가 될 수 있다.
- 물론 나프티 50 투자자들의 경험에서 알 수 있듯이, 어떤 자산이 리스크를 포함하지 않는다고 모두가 믿게되면 결국 앞다투어 그 자산 가격을 올림으로써 리스크는 엄청나게 커진다. 사람들이 리스크를 두려워 하지 않으면, 리스크 프리미엄 또한 요구하지도 받지도 못한다
- 즉, 리스크의 총량은 사람들이 리스크를 두려워 하지 않을때 커지고, 모두가 리스크를 회피할때 작아진다
리스크를 제어하라
리스크 관리에 대한 보상은 눈에 보이지 않는다.
훌륭한 투자자란 모름지기 자신이 거두어들인 수익에 상응하는 것보다 적은 리스크를 부담해야 한다.
낮은 리스크로 중간정도의 수익을 올리거나, 중간쯤 되는 리스크로 고수익을 올릴 수 있어야 한다.
리스크 관리에 대한 보상은 후하지도 않고, 그나마도 경기가 좋을 때는 절대로 주어지지 않는다.
내재된 리스크와 실현되는 리스크가 다르기 때문이다.
리스크 제어는 눈에 잘 보이지 않지만 꼭 필요하다. 호황이 쉽게 불황으로 바뀔 수 있기 때문이다.
리스크+부정적인 상황 = 손실
성공적인 운용은 어떻게 정의할 수 있는가
동일한 리스크로 더 큰 수익을 창출하는 것 < 동일한 수익을 더 작은 리스크로 달성하는 것
버핏 왈 : 썰물때에만 누가 옷을 벗고 수영하는 지 알 수 있다.
리스크가 손실로 발현되기 전에는 누가, 얼마나 큰 리스크를 감수하는지 알 수 없다.
리스크를 부담하는 투자자로서 적은 리스크로 같은 수익을 올리는것은 대단환 성과이다.
상승장에는 그에 충분히 편승하고 하락장에서도 우수한 수익을 내기 위해서다 .
리스크제어와 리스크 회피는 다른것이다.
리스크 제어는 손실을 피하는 최고의 방법이다.
반면, 리스크 회피는 수익마저도 회피하게 될 수 있다.
리스크 감수 그 자체는 현명하지도 미련하지도 않은 투자 전략과 투자니치에 불가피한 요소이다.
리스크를 회피하는 일은 쉬운 일이지만, 그렇게 되면 무위험 이자율 이상의 수익을 올릴 수 없다.
장기적으로 투자 성공의로 가는 길은 공격적인 투자보다는 리스크 제어 방법을 찾는데에 있다.
성과는 투자사례가 얼마나 대단했느냐 보다는, 실패 사례가 얼마나 되고 그 사례들이 얼마나 나빳는지에 의해 결정된다.
리스크를 능숙하게 제어하는 것은 탁월한 투자자임의 징표이다.
주기에 주의를 기울여라
예측할 수는 없지만 대비할 수는 있다.
- 원칙1: 대부분의 것들이 주기를 따른다는 사실이 증명될 것이다.
- 원칙 2: 수익과 손싱르 가져오는 가장 큰 기회들은, 다른 이들이 '원칙 1'을 망각했을때 찾아오는 경우가 많다.
주기는 자기교정(Self-correcting)적이며, 주기의 전환이 꼭 외부 사건에 의해 좌우되는 거은 아니다.
주기가 영원히 계속되지 않고 스스로 전환하는 것은 추세가 그렇게 만들기 떄문이다.
그러므로 성공은 그자체로 실패의 씨앗을 품고 있으며, 실패는 그 자체로 성공의 씨앗을 품고 있다고 말할 수 있겠다.
번영기
- 경제는 번영의 시기를 향해 간다
- 자본 조달자들은 자본 기반을 늘리는 것으로 번영한다.
- 나쁜 소식이 거의 들리지 않기에 대출과 투자에 수반되는 리스크가 감소한 것처럼 보인다.
- 리스크 회피가 사라진다.
- 금융기관들은 사업을 확대하려고 조치를 취한다. 즉 더 많은 자본을 제공하려고 한다.
- 금융기관들은 요구 수익을 낮추고(금리 인하 등) 신용 기준을 낮추고, 특정 거래에 더 많은 자본을 제공하고, 계약조건을 완화하는 것으로 시장 점유율을 두고 경쟁한다.
- "최악의 대출은 최고의 시기에 실행된다" 자본 파괴, 즉 자본비용(자본이용에 드는 비용)이 자본수익을 초과하는 경우 상향각이 방향을 전환한다.
쇠퇴기
- 손실 때문에 대출자들은 의욕을 잃고 투자를 회피하게 된다.
- 리스크 회피가 늘면서 금리는 오르고, 여신규제, 계약조건이 늘어난다
- 이용할 수 있는 자본금이 줄어든다
- 기업들은 자금에 굶주리고 대출자들은 부채상환을 연장할 수 없게 되면서 채무 불이행과 파산이 발생한다.
- 대출, 투자경쟁 완화로 높은 신용도와 함께 고수익이 요구되고, 역투자가들이 진입한다 → 경제 회복이 시작된다.
상황은 계속 반복된다.
주기를 무시하고 추세를 추정하는 것은 투자자가 할 수 있는 가장 위험한 일 중 하나다.
투자시장의 특성을 이해하자
시장은 항상 시계추처럼 움직인다.
- 호황과 침체사이
- 긍정적 사건에 반색하는 것과 부정적 사건에 집착하는 사이
- 그러므로 고평과와 저평가 사이
양극단을 오가는 규칙적인 움직임은 투자 세계에서 가장 신뢰할 수 있는 특징이다.
투자자 심리는 어느 한쪽으로 치우치지 않은 중도 보다는 양끝단에서 보내는 시간이 훨씬 많다.
시계추는 한쪽 끝을 향해 계속 움직일 수 없고, 그 끝에 여원히 머물러 있을 수도 없다.
시계추처럼 한쪽 끝을 향해 투자자 심리가 움직이면서 결국 역방향으로 되돌아가는 데 필요한 동력이 만들어진다.
끝에서 되돌아올 때 추의 속도는 끝을 향해 갈 때보다 보통 더 빠르다. 그러므로 걸리는 시간도 더 짧다.
그러나 우리가 절대로 알 수 없는 것들도 있다.
- 추가 아치를 그리며 얼마나 멀리 움직일 것인가.
- 무엇이 움직이던 추를 멈추게 하고, 반대 방향으로 되돌아오게 하는가.
- 방향 전환이 언제 일어날 것인가
- 반대방향으로 얼마나 멀리 움직일 것인가
투자자들이 가지는 두가지 리스크
- 자금 손실 리스크
- 수익기회를 놓치는 리스크
시장이 양끝단에 있을때 둘 중 하나는 두드러지게 나타난다.
우리는 지난 몇년 시계추의 움직임을 확실히 볼 수 있는 흔치 않은 기회를 가졌다.
시장상황이 좋으면 투자자들은 신중함을 잊고 매입을 서두른다.(투자기회를 놓치지 않기 위해 자금손실 리스크를 감수한다)
그러다 혼란의 시기가 도래, 자산이 저가매입의 대상이되면 리스크 감수의지를 잃고 매각을 서두른다.(자금손실을 보지 않기위해 수익기회를 놓친다
부정적 영향과 맞서자
투자에 반하는 인간의 본성
돈에 대한 욕망
탐욕은 매우 강력한 힘을 가지고 있어서 상식, 리스크회피, 신중함, 분별력, 논리, 과거의 교훈, 의지, 두려움 으로부터 투자자들을 멀어지게 만든다.
탐욕은 투자자들로 하여금 수익을 따라 대중과 운명을 같이하도록 만들고, 대가를 치르게 한다.
탐욕과 낙관주의가 어우러지면 유행하는 주식에 비싼 가격을 지불하며, 가격이 더 오르지 않을까 라는 생각에 고평가된 종목을 보유하는 행동을 하게 만든다.
공포
공포 역시 탐욕과 마찬가지로 과잉을 의미하며, 그런면에서 패닉 상태에 더 가깝다.
공포에 질린 사람들은 기꺼이 속아주려 노력하는 태도를 취한다
논리, 과거의 일, 전통적 기준을 묵살하는 경향
자기기만보다 쉬운 것은 없다. 사람들은 각자의 바람을 위해 거짓을 진실이라 믿는다.
부자가 될지도 모른다는 생각에 명백한 논리를 부정한다
다수의 견해에 저항하지 않고 따라가는 경향
공통적 견해에 공감하지 않는 사람들은 소외감을 느낀다.
시장 심리를 따라야 한다는 압박감과 부를 얻고 싶다는 욕망이 합쳐지면,
사람들은 의지와 의심을 버리고 리스크 회피를 망각하며 이치에 안맞는 것을 믿게 된다.
시기심
자신이 가진 운만으로도 온전히 만족할 수 있는 사람마저 다른이들이 더 잘되는 것을 보면 불행해진다.
투자세계에서 대부분의 사람들은 다른 이들이 자신보다 돈을 많이 벌 때, 이를 알고도 방관하기가 결코 쉽지 않다.
*최고의 투자 결과는 자아에 가장 큰 보답을 한다는 것을 기억하자
자신들이 얼마나 많이 모르는지 잘 알고있는 사람들은 잘 알려지지 않은 자산에 부지런히 투자하여, 호황에는 확실한 수익을 낸
포기
지나치게 고가인 주식이 더 비싸지거나, 너무 저가인 주식의 가격이 계속 하락하면서 옳은 일을 하기는 더 쉬워질 것이다.
즉 전자는 팔고 후자는 사면 되는 것이다. 그러나 막상 현실에서는 자신감 부족이 다른사람들의 성공소식과 합쳐저 투자자들로 하여금 잘못된 행동을 하게 만드는 강력한 힘을 만든다.
그렇다면 투자자들은 어떻게 해야할까?
- 내재가치에 대해 확실히 이해해야 한다
- 가격과 가치와 멀어질 때 해야하는 행동을 고수한다
- 과거의 주기를 충분히 숙지하여 시장이 과열대면 보상을 받는 것이 아니라, 결국에 대가를 치른다는 것을 알아야 한다.
- 시장이 극단적인 상황일 때 투자 프로세스에 서서히 영향을 미치는 심리를 철저하게 이해한다.
- '믿기어려울 정도로 좋은' 상황은 말 그대로 대체로 믿어선 안된다.
- 잘못 평가되고 있던 시장이 더욱 잘못 평가되는 동안, 언제나 그렇든 기꺼이 잘못된 것을 보려는 마음을 갖는다.
- 같은 마음인 친구들과 동료들로부터 지지를 주고 받는다.
테크놀로지, 전자상거래, 통신주에 대한 전반적 과열이 세상을 바꿀 수 있는 이들 기업의 잠재력에서 생겨남은 물론이다.
이런 추세가 우리에게 익숙한 생활에 큰 변화를 가져온다거나, 불과 몇 년 전의 세상과 너무나도 다른 세상을 만들 수 있음을 나역시 의심하지 않는다.
문제는 어떤 주식들이 승자가 될것인지와 그 주식들이 오늘날 정말로 그만한 가치가 있느냐를 규정하는 데 있다.
[테크주, 인터넷주, 통신주]들이 너무 비싸고, 곧 하락할 것이라고 말하는 것은 화물열차 앞을 가로막고 서 있는 것에 비교할 수 있겠다.
하지만 나는 이정도는 말해야 할 의무가 있다고 생각한다. 이러한 주식들이 호황의 혜택을 받았으므로 회의적인 관점에서 분석해야 한다.
'2000년 1월 3일 하워드막스의 메모'
역투자란 무엇인가?
유행을 쫒는 사람들이 되지 않지 노력하자
다른 사람들이 하는 일을 똑같이 하는 것은, 그들의 행동과 당신의 행동으로 어느 정도 부풀려진 변동성에 당신을 노출시키는 것이다.
절박한 상황에 처했을 때 다수의 일원이 되는 것은 확실히 달가운 일은 아니지만, 그 상황을 피하려면 흔치 않은 기술, 통찰력, 자제심이 필요한다
' 현실주의자의 신념' 2002년 3월 31일 메모
집단 오류의 논리는 분명하고 거의 확실하다. 싸게사서 비싸게 팔라는 예토부터 내려온 오랜 격언이지만 시장 주기에 통제되는 투자자들은
이와 반대로 행동하는 일이 매우 잦다. 따라서 다른 사람들과 반대로 행동하는 것이 올바른 선택이다.
사람들이 매도 할 때 사고, 매수할 때 팔아야 한다.
일생에 한번 있을까 말까 한 극단적인 상황이 시장에 10년정도에 1번씩은 일어난다
이렇게 단호하게 행동하려면 그 기반이 되어줄 경험과 지식이 있어야 한다.
또한, 시장이 이성으로 채워지는 동안 극단적인 상황을 잘 넘길 수 있는 시간이 충분하지 않으면, 전형적인 시장의 희생자가 될 수 도 있다.
시장에 영향을 미치는 많은 요인들에 내재된 변동성 때문에 역투자 또한 완벽히 신뢰할 수는 없다.
역투자 매뉴얼
- 역투자가 늘 수익을 안겨주는 전략은 아니다. 대부분의 시기에 역투자할 기회가 있을만큼 시장이 과열되어 있지도 않다
- 과열이 진행될 때 조차도 '너무 비싼' 가격과 '내일 떨어질' 가격은 완전히 다르다
- 시세는 너무 비싸거나 너무 싼채로 몇년간 지속될 수 있다. 또한 그상태에서 비싸지거나 더 싸질수도 있다.
- 추세가 당신의 선택과 반대로 갈때에는 매우 고통스러울 수 있다.
- 결국 다수와 반대로 투자하는 것만으로는 충분하지 않다. 역투자의 어려움을 고려했을 때, 다수와는 다른 사고를 통해 수익 가능성을 파악할 때는 근거와 분석을 기반으로 해야한다. 그래야만 당신의 견해를 확고하게 유지할 수 있을 것이고, 당신의 포지션이 실수로 드러나거나, 수익보다는 손실이 누적되어도 추가로 매수할 수 있을것이다.
저가 매수 대상을 찾아라
성공적인 투자 프로세스
첫째, 잠재적인 투자 대상 목록
둘째, 목록에 있는 투자 대상의 내재가치 평가
셋째, 내재가치와 비교해서 가격이 어떠한지 판단하는 것
넷째, 각각에 포함된 리스크와 리스크를 포함했을 때 전체적인 포트폴리오에 미치는 영향에 대한 이해
'평균으로의 회기'에 의지한 투자가
추세는 계속된다는 예상하에 추론하는 것보다 훨씬 안전한 방법이다.
- 사람들이 잘 모르고 제대로 이해하지 못하는 것
- 외견상 기본적으로 미심쩍은 것
- 논쟁의 여지가 있거나, 볼품없거나, 투자하기 겁나는것
- 평가가 제대로 이루어지지 않고, 인기없고, 사랑받지 못하는것
중 저평가된 자산을 찾아보자
인내심을 가지고 기회를 기다려라
언제나 최고의 결과만 나오는 일이란 세상에 없다
상황에 따라 아무것도 안 하는 것이 최선의 방법일 수도 있다는 것이다.
Oak Tree의 투자철학
"우리는 투자대상을 찾지 않는다. 투자 대상이 우리에게로 온다" 이다.
우리는 그저 가만히 앉아서 기다릴 뿐이며 '매입목록'을 들고 나서지 않는다.
그보다는 우리에게 전화가 오기를 기다린다. 소유주에게 전화를 해서,
"당신이 소유하고 있는 X를 사고싶다"라고 말하면 가격은 오를 것이기 때문이다.
그러나 소유주가 전화를 걸어와,
"우리는 X로 인해 타격을 입었고 출구를 찾고 있다"라고 말하면
가격은 하락할 수밖에 없다.
당신의 전략은 무엇인가?
버크셔해서웨이의 1997년 연례 보고서에서, 버핏은 역사상 기장 흘륭 한 타자 중 한 명 인 테드 윌리 엄스(IEd Williams : 메이 저 리그 역사상 마지막 4할 타자로 유명한 선수)에 대해 언급한다. 버핏은 윌리엄스가 성공할 수 있었던 요인은 자신의 경기를 철저하게 분석했기 때문이리고 밀한다. 윌리엄스는 스트라이크 존을 야구공 크기로 77개의 칸으로 나눈 다음 타구 결과를 기록함으로써, 투수의 공이 배트의 최적 지점에 올 때만 배트를 휘둘러야 타율이 오른다는 것을 알게 되었다고 한다. 물론 그런 사실을 알았디고 해도 그런 완벽한 공이 오기만을 계속 기다릴 수는 없었을 것이다. 가만히 서서 삼진 아웃을 당할 수 있기 때문이다.
1974년 1 1월 1일자 (포브스(Forbes)) 기사에서 버핏은 그런 점에서 투자 지들이 어느 순간엔가 치기 좋은 타구가 오듯이, 기회를 붙잡기만 한다면 유리한 상황에 있을 수 있디고 지적했다.
게다가 투자자들은 상황을 지켜보고만 있다고 해서 삼진 이웃을 당하지는 않기 때문에 행동해야 한다는 부딤을 느끼지 않I도 된다.
그러므로 ‘이거다 싶은 상황이 나타 날 때까지 수많은 기회를 그냥 보내도 된디는 것이다.
투자관리의 목적: 자산가치보다 싸게 매입한
적극적인 투자 관리의 진짜 목적은 가치보다 싸게 사는 것이다.
효율적 시장가설에 의하면 이것은 불가능 한 일이다
그러나 이는 반대로 일리가 있다.
대체 누가 자기 물건을 남에게 싸게 주고 싶겠는가?
자산보유자가 다음과 같은 이유로 매도할 수 밖에 없는 경우
- 그들이 관리하는 자금이 회수되는 경우
- 그들의 포트폴리오 보유 자산이 기존 신용등급에 미달되거나 허용되는 비중을 초과하는 등 투자방침을 위반하는 경우
- 자산가치가 대출기간과의 계약에서 동의한 요구 조건을 만족시키지 못해서 마진콜을 받는 경우
- 요약하자면, 혼란한 시기에 유동성을 확보해둔 사람은 엄청나게 많은 염가 매입 찬스를 접할 수 있다.
위기가 진행되는 동안 중요한 것은, 매각을 하게 만드는 영향으로 부터 완전히 벗어나서, 매수할 위치에 있는 것이다.
- 가치에 대한 확고한 신뢰
- 레버리지를 거의 또는 전혀 이용하지 않는것
- 장기적으로 투자할 수 있는 자본
내가 아는 한가지는 내가 모른다는 것이다.
부족함을 인정하기
우리가 작은 그림에 집중할수록 그것에 대해 더 많이 알게된다.
하지만 시장과 경제의 예측과 같이 거시적인 문제에 대해서는
노력과 기술이 그만큼의 빛을 발하지 못한다.
이에 나는 사람들이 '알수 있는 것을 알려고' 노력하라고 제안한다.
(거시경제를 읽으려 하지말고, 가격과 가치의 차이, 현재 시장 참여자들의 탐욕과 공포 사이 균형에 대해 리서치하자)
예측은 유용한가? (예측이 유용할 수 없는 이유들)
가끔씩 옳은 예측을 할 수 있는 한 가지 방법은 언제나 낙관적이거나 언제나 비관적이 되는 것이다. 한가지 고정된 견해를 충분히 오래 유지하면 머지않아 그 견해가 맞을 수 있기 때문이다.
몇 가지만 정확한 64개의 예측은 전혀 소용이 없다.
그중에서 대체 어떤 것이 맞는 것인지 알아야 하기 때문이다.
2007~2008년 글로벌 금융위기에 대한 예측은 매우 중요한 잠재적 가치를 가졌을 수 있다. 그러나 그 예측이 지속적으로 맞지는 않는 누군가로부터, 또는 눈에 띄게 부정적인 선입견을 가진 누군가로부터 나왔음을 알았다면?
그 예측을 믿을 수 있었을까?
예측을 숭배하는 사람들: I KNOW 학파
- 이들은 경제, 금리,시장이 앞으로 어떤 방향으로 나아갈지를 아는 것과, 유행하는 메인스트림 주식이 투자성공에 필수라고 생각한다.
- 이들은 미래를 아는 것이 가능하다고 믿는다.
- 자신이 예측할 수 있다는 것을 안다
- 이들은 다른 많은 사람들도 예측을 시도한다는 것을 알지만, 모두가 동시에 성공하거나, 소수만이 성공할 수 있다고 생각한다. 물론 자신들은 성공하는 소수에 속한다.
- 미래에 대한 자신의 의견을 바탕으로 투자하는것에 거리낌이 없다.
- 이들은 다른 사람들과 자신의 견해를 기꺼이 나누고자 한다. 정확한 예측은 대단히 가치 있어서, 이를 대가 없이 나누지 않아야 함에도 말이다.
- 예측 전문가로서 후일 자신의 기록을 엄격한 잣대로 평가하려 하지 않는다.
예측을 포기한 사람들: I DON'T KNOW 학파
'확신'이라는 단어는, 특히 거시적 미래와 관련하여 입에 올리기 조심스럽다.
당신이 ‘니는 안다, 유파의 일원이라면, 미래에 대한 당신의 의견을 개진할 것이다. 뿐만 아니라 당신의 의견을 구하는 사림들이 생겨날 것이며, 만찬 섭외 리스트에 이름이 오를 수도 있을 것이다 . 특히 주식 시장이 상승세에 있다면 말이다.
'나는 모른다 유파에 속하면 싱횡은 좀 더 복잡히다. 친구들이나 일면식 도 없는 사람들에게 “저는 잘 모르겠습니다”리는 말을 되풀이하다가. 당 신은 이내 지칠 것이다. 그러나 얼마 후면 시람들이 시장이 어느 쪽을 힝해 가고 있는지 더 이상 묻지 않을 것이다. 따라서 당신의 예측이 현실로 나타나 (월스트리트 저널)에 당신의 사진이 실리는, 매우 드물지 만감격적인 순간을 만끽할 일도 전혀 없을 것이다.
그 대신 예측이 빗나가는 일도 없을 것이고,
장밋빛 미래를 생각하며 투자하는 바람에 손실이 발생히는 일도 없을 것이다.
결론
"몰라서 문제가 되는 것이 아니다. 확실히 알고 있는 것이 사실이 아니라는 것이 문제다"
자신이 알 수 있는 것의 한계를 인정하는 것, 그리고 그 너머에서 모험하지 않고 그 한계 안에서 움직이는 것은 상당한 강점이 될 수 있다.
우리가 어디에 있는지 파악하라
- 주기의 상승과 하락은 피할 수 없다.
- 주기는 투자자들이 내는 실적에 상당한 영향을 미친다.
- 주기는 그 규모와 특히 타이밍에 관해서는 예측 불가능하다.
우리가 어디로 가고 있는지는 전혀 알 수 없어도,
우리가 지금 어디에 있는지는 잘 알고 있어야 한다.
첫째, 시장이 극단적으로 되는 샹횡을 경계하고,
둘째 그에 따라 행동을 조절 하고,
셋째 무엇보다 수많은 투자자들로 하여금 고점과 저점에서 커다란 실수를 하게 만드는 다수의 행동에 동조하지 않는 것이다.
우리는 미래를 추측할 필요 없이, 현재를 관찰하는 것만으로 훌륭한 투자 결정을 내릴 수 있다.
중요한 것은 이런 사항을 기록하고, 그 기록을 바탕으로 무엇을 해야 할지 결정하는 것이다. 시장에서 매일 어떤 일이 벌어진다고 해서 그때마다 우리가 행동해야 할 필요는 없다.
시장이 과열되어 있는 동안 실제로 해야 할 일은 시장의 온도를 측정하고,
상황이 지속될 경우 시장에서 나오는 것뿐이었다.
위기를 향해 치닫던 시간 준비한 역투자가들은,
금융위기로 생긴 다량의 염가 우량자산으로 이득을 볼 수 있는 가장 좋은 위치에 있었다.
행운의 존재를 가볍게 보지 마라
의사결정의 질은결과에 의해 판가름 되지 않는다.
'나는 안다' 유파의 투자자들은 미래를 아는 것이 가능하다고 생각한다. 이에 그들은 가장 그럴듯한 미래를 예상한 다음, 나머지 가능성들은 무시한 채 예상되는 하나의 시나리오상에 수익을 최대화할 수 있는 포트폴리오을 설계한다.
‘나는 안다' 유파의 투자자들은 주사위가 어떻게 나올지를 예측하고, 자신의 성공이 미래를 예견하는 자신의 뛰어난 감각 때문이리고 생각한다. 그래서 상황이 뜻대로 되지 않을 때면 불운을 탓한다. 그들의 예측이 맞을 때 우리는 이런 질문을 꼭 해야 한다. “그들이 진찌로 미래를 알 수 있었던 것일까, 그렇지 않은 것일까7'' 확률론적으로 접근하는 ‘나는 모른다, 유파의 투자지들은 결과가 대체로 신의 뜻에 달 려 있다고 생각하기 때문에, 투자자들에게 돌아가는 공이나 책임이 적 당히 제한되어야 한다(특히 단기적으로 봤을 때)고 생각한다.
- 우리는 알기 어려운 거시경제와 광법위한 시장 성과로부터 예상할 수 있는 것을 기반으로 결정을 내리기 보다는, 알 수 있는 것(산업, 기업, 증권) 중에서 가치를 찾고자 노력하며 시간을 보내야 한다.
- 정확히 미래가 어떤 모습일지 모른다는 것을 감안하면, 우리는 가치를 확고히 하며, 분석을 통해 얻은의견을 가지는 한편, 기회가 스스로 찾아왔을 때 자산을 가치보다 더 싸게 매수함으로써 가치가 우리편이 되도록 만들어야한다.
방어적으로 투자하라
프로 테니스 경기를 제외한 이마추어 테니스 경기는 ‘패자의 게임'으로 이 경기의 승자는 가장 적은 실수를 하는 사람이며. 상대의 공이 네트에 걸리거나 코트 밖으로 나갈 때까지 어떻게든 공을 받아넘기기만 하면 된다. 투자도 이와 같다.
투자와 스포츠는 많은부분에서 닮았다.
- 경쟁적이다: 누군가는 성공하고 누군가는 실패하듯이, 성공과 실패의 차이가 명백하다.
- 숫자로 표현할 수 있다. 그러므로결과를 확실히 알 수 있다.
- 실력 위주다: 장기적으로 뛰어난 투자자들이 더 나은 수익을 낸다.
- 공격성에 대한 프리미엄이 있을 수 있지만, 장기적으론 도움이 되지 않는다.
- 운 나쁘게 공이 원치 않은 방향으로 튀면 좌절할 수 있다.
- 단기간의 성공이 기록의 지속성과 일관성에 대한 충분한 확인을 거치지 않고 실력으로 인식될 수 있다.
방어가 나쁜 결과를 피하는 것 정도로만 들릴 수도 있지만, 사실 그정도로 부정적이거나 소극적이지 않다. 방어는 플러스 요소를 포함하기보다는 마이너스 요소를 배제하고, 간헐적인 기지의 번뜩임보다는 일관되지만 적당한 프로세스를 통해 더 큰 수익에 도전하는 것으로 볼 수 있다
수익을 내는 것은 앞으로 일어날 일에 대해 옳은 판단을 하는 것과 대체로 관계가 있는 반면. 손실은 자산가치가 존재하는지, 군중의 기대가 적당한지, 가격이 낮은지를 확인하는 것으로 최소회될 수 있다. 내 경험상 훨씬 더 일관성을 가지고 할 수 있는 일은 후자다.
자신이 홈런을 치거나 안타를 치면 얼마나 벌어들일 수 있는지에 대해 생각히는 사림들로 넘쳐난다. ‘나는 안다 유파의 투자자 들에게 그들이 왜 흘륭한지 말해달라고 요청해보라. 그러면 그들이 과 거에 쳤던 홈런과 자신의 포트폴리오를 통해 현재 치고 있는 홈런에 대해 장황하게 늘어놓는 이야기를 들을 수 있을 것이다.
나는 많은 투자매니저들의 경력이 홈런을 치는 데 실패해서 끝났다고 생각하지 않는다. 그보다는 삼진을 너무 많이 당해서 경기에서 제외된 것이다
보이지 않는 함정을 피하라
무리하게 실적을 위해 노력하는 것은 단기적으로는 성공할 수 있겠지만, 가끔 시도해 서 실패할 경우 영영 회복이 불가능할 수도 있다. 반면 손실 회피의 노 력은 좀 더 지주 성공할 수 있고, 결과를 더 신뢰할 수 있으며, 실패해 도 무리한 실적을 추구하다 실패했을 때보다는 훨씬 견딜 만한 결괴로 나타날 것이다.
'이번엔 달라'라는 믿음으로 거품이 쌓아올려지는 경우
- 최근의 상황들이 세상을 바꿀 것이다.
- 과거에는 규칙이었던 패턴들이 더 이상 발생하지 않을 것이다.
- 규칙이 변했다.
- 전통적인 가치 규범이 더 이상 의미가 없다.
- (위의 가정들이 세워지고 통념이 되어갈때)
위기로 부터 우리가 배워야 하는 것
- 과도한 자본 가용성은 자본을 가지 말아야 할 곳으로 들어가게 한다
- 자본이 가지 말아야 할 곳으로 가게 되면 안 좋은 일이 생긴다.
- 자본이 과잉 공급되면 투자자들은 낮은 수익과 좁은 오차 범위를 허용하는 것으로 거래를 위한 경쟁을 한다.
- 만연한 리스크 경시로 커다란 리스크가 발생한다.
- 경기가 좋을때에는 자본이 혁신적 투자에 몰리는데, 많은 경우 오래 견디지 못하고 사라진다. 낙관적인 투자자들은 무엇이 잘못될까가 아니라, 무엇이 효과가 있을까에 투자를 맞춘다.
- 심리적, 기술적 요인이 펀더멘탈을 압도한다.
- 시장은 변하면서 각종 모델들이 틀렸음을 입증한다.
- 레버리지는 결과를 확대할뿐 부가가치를 창출하지는 않는다.
- 과잉은 바로잡힌다(시장은 결국 평균으로 회귀한다)
우리가 두려워 하는 실수들
- 매수하지 않아서
- 충분히 매수하지 않아서
- 경매에서 한번 더 입찰하지 않아서
- 너무 많은 현금을 보유해서(기회를 낭비해서)
- 충분히 레버리지를 사용하지 않아서
- 리스크를 충분히 감수하지 않아서
- (위와 같은 이유로 후회할까바 두려워한다)
심장수술을 앞 둔 사람이 "회사를 좀 더 다녔어야 하는데" 라고
불평하는것과 같다.
정말로 우리가 두려워 해야 하는 것은
- 너무 많이 , 공격적으로 매수한 것
- 입찰을 너무 많이한것
- 너무 많은 레버리지를 이용한것
- 더 큰 수익을 위해 너무 많은 리스크를 감수한 것
부가가치를 창출하라
y= α + βx
나는 위험과 변동성이 엄연히 다른 것이라고 생각하기는 하지만. 앞서 말한 것처럼 포트폴리오의 전체 위험도에 비추어 수익률을 고려 해야 한다고 믿는다. 위험도가 높은 포트폴리오로 수익률 18퍼센트를 올린 매니저가, 그보다 위험도가 낮은 포트폴리오로 수익률 15퍼센트를 올린 매니저보다 꼭 뛰어난 것은 아니다. ‘시장을 이기는 것’과 ‘성공적 인 투자는 서로 별개일 수 있다는 것이다.
중요한 것은 다만 수익이 아니라, 수익을 올리기 위해 얼마큼의 리스크를 감수했느냐 하는 것이다.
투자에서는 모든 것이 양날의 검과 같아서 탁월한 기술만을 제외하 고는 모든 것이 대칭적으로 작용한다
즉 뛰어난 투자 기술은 압도적인 수익률이 아닌 손익의 비대칭성으로 발현된다.
모든 원칙을 준수하자
최고의 투자자는 자신의 목표가 저가 매입 기회를 찾는 것이지, 좋은 자신을 찾는 것이 아님을 절대로 잊지 않는다.
“현자가 시작한 일을 바보가 마지막에 뛰어들어 마무리한다”
대부분의 추세는 강세든 약세든, 결국 도를 지나치게 되어 이를 빨리 눈치챈 사람들에겐 이익을 주지만, 마지막에 동참하는 사람들에게는 불이익을 준다.
리스크 제어와 안전마진은 '보이지 않는 자산이다'
상황이 좋을 때 자신의 수익이 비록 최대치보다 낮더리도, 리스크 보호책이 가동 중인 상태에서 달성되었다는 것에 만족해야 한다
리스크 제어와 안전마진은 포트폴리오에 항상 존재하고 있어야 한다.
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